Rynek pozagiełdowy w Polsce to zdecentralizowany system obrotu instrumentami finansowymi, w którym transakcje zawierane są bezpośrednio między stronami poza strukturą formalnej giełdy papierów wartościowych.
Rynek OTC pełni kluczową rolę w krajowym systemie finansowym, zapewniając alternatywę dla mniejszych spółek oraz umożliwiając obrót instrumentami niedostępnymi na rynku regulowanym (np. obligacjami, instrumentami pochodnymi, walutami, kontraktami swap).
W ostatnich latach obserwujemy dynamiczny wzrost, zwłaszcza w obszarze pochodnych stopy procentowej nominowanych w złotych – średnie dzienne obroty w kwietniu 2025 roku wyniosły 6 421 mln USD, co przełożyło się na wzrost o 175 procent względem kwietnia 2022 roku.
Polską infrastrukturę rynku OTC tworzą m.in. BondSpot S.A., NewConnect oraz Catalyst – razem budują one dynamiczny ekosystem handlu poza głównym rynkiem regulowanym.
Definicja i fundamentalne charakterystyki rynku pozagiełdowego
Rynek over-the-counter (OTC) to obrót papierami wartościowymi poprzez sieć brokersko-dealerską, a nie scentralizowaną giełdę. W odróżnieniu od rynków regulowanych, transakcje są dwustronne i mogą być elastycznie kształtowane przez strony.
Kluczową cechą rynku pozagiełdowego jest jego zdecentralizowany charakter oraz elastyczność warunków transakcji.
Najważniejsze konsekwencje takiej konstrukcji rynku to:
- mniejsza standaryzacja instrumentów i większe dopasowanie do potrzeb stron,
- ograniczona jawność cen w porównaniu z rynkami regulowanymi,
- dwustronne ryzyko kredytowe (brak centralnego kontrahenta gwarantującego wykonanie umowy),
- zróżnicowane formaty zawierania transakcji (telefonicznie, elektronicznie, negocjacyjnie),
- szerszy katalog instrumentów, w tym rozwiązania niestandardowe.
Handel pozagiełdowy obejmuje szeroką gamę aktywów: od akcji spółek niespełniających wymagań rynku regulowanego, przez instrumenty dłużne, po złożone instrumenty pochodne. Największą przewagą OTC jest możliwość projektowania niestandardowych produktów finansowych powiązanych z aktywami bazowymi (towary, waluty, indeksy, stopy procentowe).
Historia i instytucjonalna struktura polskiego rynku OTC
Początki sięgają 1996 roku, kiedy powstała Centralna Tabela Ofert (CeTO) z inicjatywy największych banków i domów maklerskich. Z czasem CeTO przekształciła się w regulowany rynek pozagiełdowy dla instrumentów niedostępnych na giełdzie.
W 2000 roku do akcjonariuszy dołączyła GPW, a w 2001 doszło do konsolidacji z Polską Giełdą Finansową. W 2004 CeTO weszła w alians z MTS Group (MTS-CeTO S.A.), co przyspieszyło rozwój obrotu instrumentami dłużnymi i wdrożenie zaawansowanych technologii.
W 2009 roku GPW uzyskała dominującą pozycję, a spółka przyjęła nazwę BondSpot S.A., która obowiązuje do dziś.
Główni operatorzy i platformy rynku pozagiełdowego w Polsce
BondSpot S.A. prowadzi elektroniczny rynek skarbowych papierów wartościowych Treasury BondSpot Poland (ASO) i współorganizuje z GPW system obligacji Catalyst. Kapitał zakładowy spółki to co najmniej 7,5 mln zł; jedyną działalnością jest prowadzenie rynku pozagiełdowego zgodnie z ustawą o obrocie instrumentami finansowymi.
NewConnect to alternatywny system obrotu akcjami MŚP, działający poza rynkiem regulowanym i organizowany przez GPW od 2007 roku. Niższe wymogi formalne zwiększają dostępność dla młodych, innowacyjnych firm.
Catalyst to system autoryzacji i obrotu dłużnymi instrumentami finansowymi GPW i BondSpot (od 2009 roku), obejmujący cztery subrynki: dwa regulowane (detaliczny – GPW, hurtowy – BondSpot) oraz dwa w ASO (detaliczny – GPW, hurtowy – BondSpot).
Poniżej zestawienie kluczowych platform i ich cech:
| Platforma | Typ rynku | Operator | Główne instrumenty | Kluczowe cechy |
|---|---|---|---|---|
| BondSpot / TBS Poland | ASO (hurtowy) | BondSpot S.A. | Skarbowe papiery wartościowe, obligacje | elektroniczny obrót, wsparcie płynności na rynku hurtowym |
| NewConnect | ASO (akcje MŚP) | GPW | Akcje spółek we wczesnej fazie rozwoju | niższe wymogi informacyjne, szybsza ścieżka debiutu |
| Catalyst | Rynek regulowany + ASO | GPW i BondSpot | Obligacje skarbowe, korporacyjne, komunalne, listy zastawne, spółdzielcze | cztery subrynki, detal/hurt, autoryzacja i obrót |
Infrastrukturę uzupełnia system rozliczeń OTC KDPW_CCP, który pełni rolę centralnego kontrahenta i zarządza zabezpieczeniami, ograniczając ryzyko kredytowe i operacyjne.
Rodzaje instrumentów finansowych dostępnych na rynku OTC
Na rynku pozagiełdowym dostępne są waluty, instrumenty pochodne, obligacje i kontrakty szyte na miarę. Wśród pochodnych dominują następujące klasy instrumentów:
- swapy walutowe (FX swap),
- forwardy na waluty i stopy,
- kontrakty FRA,
- swapy stóp procentowych (IRS),
- swapy walutowo-procentowe (CIRS),
- opcje na waluty i stopy procentowe.
W segmencie długu notowane są obligacje skarbowe, korporacyjne, komunalne oraz listy zastawne. Obligacje skarbowe dominują w kapitalizacji rynku Catalyst (ok. 45 mld zł w 2019 r.), przy relatywnie niskim obrocie wtórnym (ok. 1 mld zł rocznie).
Poniższa tabela zbiera kluczowe wielkości obrotu (kwiecień 2025):
| Segment | Średnie dzienne obroty netto | Zmiana r/r vs IV 2022 | Uwagi |
|---|---|---|---|
| Waluty (FX) | 15 217 mln USD | +17% | najbardziej płynny segment |
| FX swap (ogółem) | 9 063 mln USD | — | w transakcjach z udziałem PLN spadek >15% r/r |
| Transakcje walutowe z udziałem PLN | 9 823 mln USD | — | istotny udział złotego w rynku FX |
| Pochodne stopy procentowej (IRD) | 6 421 mln USD | +175% | instrumenty w PLN: 5 770 mln USD (~90% segmentu) |
Regulacyjny filar polskiego rynku pozagiełdowego
Nadzór nad rynkiem sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego (KNF). Trzon regulacyjny stanowią ustawa o obrocie instrumentami finansowymi (29.07.2005) oraz ustawa o nadzorze nad rynkiem kapitałowym (29.07.2005).
Rynek OTC podlega także prawu UE, w tym EMIR (rozporządzenie 648/2012) i MiFID II (dyrektywa 2014/65/UE). EMIR wprowadza obowiązki centralnego rozliczania wybranych klas derywatów i ich raportowania do repozytoriów transakcji.
Najważniejsze obowiązki wynikające z EMIR obejmują:
- raportowanie transakcji – przekazywanie danych do repozytorium najpóźniej do końca następnego dnia roboczego;
- ewidencję kontraktów – przechowywanie przez co najmniej pięć lat od rozwiązania kontraktu;
- centralne rozliczanie – obowiązek rozliczania wybranych klas derywatów przez CCP (np. w KDPW_CCP);
- techniki ograniczania ryzyka – wymogi dla transakcji nierozliczanych przez CCP (m.in. zabezpieczenia, wyceny, potwierdzenia);
- właściwą dokumentację – standaryzację umów i zabezpieczeń zgodnie z wymogami EMIR.
W Polsce funkcję repozytorium transakcji pełni Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych (KDPW_TR). Operatorzy, tacy jak BondSpot S.A., działają na podstawie zezwoleń KNF (m.in. forma spółki akcyjnej, wyłącznie akcje imienne, kapitał min. 7,5 mln zł).
Uczestnicy rynku i ich role w systemie OTC
W ekosystemie działają banki, domy maklerskie, fundusze, emitenci oraz podmioty rozliczeniowe. Poniżej zebrano główne role uczestników:
- brokerzy i dealerzy – pośredniczą w zawieraniu transakcji, zapewniają dostęp do płynności i realizują zlecenia niemal w czasie rzeczywistym,
- animatorzy rynku (market makerzy) – stale kwotują ceny kupna/sprzedaży, wspierają płynność także na mniej aktywnych instrumentach,
- uczestnicy rozliczający – podmioty z dostępem do KDPW_CCP, przenoszące pozycje i ryzyko na centralnego kontrahenta,
- inwestorzy instytucjonalni, fundusze i MŚP – zawierają transakcje bezpośrednio lub przez brokerów; rośnie udział klientów indywidualnych w segmencie FX.
Brokerzy zapewniają szeroki dostęp do instrumentów i sprawną egzekucję zleceń przez platformy elektroniczne (telefonicznie i online).
Mechanika transakcji na rynku pozagiełdowym
Transakcje na rynku OTC nie wymagają zleceń giełdowych – są zawierane bezpośrednio między stronami, często z udziałem brokera. W segmencie detalicznym (np. Forex) inwestorzy korzystają z platform z notowaniami w czasie rzeczywistym i handlem 24/5.
Na rynku detalicznym obligacji Catalyst notowania odbywają się ciągle lub hybrydowo w godz. 9:00–17:30. Dostępne są zlecenia z limitem oraz warunkami aktywacji; minimalna wartość transakcji detalicznej to zwykle 100 zł.
W segmencie hurtowym Catalyst transakcje przebiegają w systemie kierowanym cenami; minimalna wartość transakcji pakietowej to co najmniej 100 tys. zł. Na NewConnect funkcjonują: rynek kierowany zleceniami (ciągły lub jednolity) oraz rynek kierowany cenami (ciągły, z market makerami).
Rozliczenia OTC prowadzi KDPW_CCP jako centralny kontrahent. Obejmują one rejestrację, weryfikację, rozrachunek pieniężny i dostawę papierów wartościowych. Transakcje z klas objętych obowiązkowym rozliczaniem (EMIR) muszą być rozliczane w KDPW_CCP.
Segment rynku NewConnect – alternatywny system obrotu dla MŚP
NewConnect to ASO GPW od 2007 roku, dedykowany MŚP, w tym spółkom z sektora innowacyjnych technologii i B+R, o wysokim potencjale wzrostu.
Wymagania informacyjne są lżejsze niż na rynku podstawowym GPW: brak raportów kwartalnych, a raporty półroczne mogą nie być badane przez audytora. Emitenci mogą stosować krajowe lub międzynarodowe standardy rachunkowości.
Spółki mogą przeprowadzić ofertę publiczną (prospekt zatwierdzany przez KNF) lub prywatną (do 99 inwestorów, dokument zatwierdzany przez autoryzowanego doradcę). Przy ofercie prywatnej przygotowanie do debiutu trwa ok. 2–3 miesiące.
Dostępne są dwa systemy notowań: rynek kierowany zleceniami (ciągły lub jednolity) oraz rynek kierowany cenami (ciągły, z market makerami). Kurs ustala się z dokładnością do 1 gr; widełki wahań standardowo wynoszą 20% (z możliwością rozszerzenia do 44%).
System obligacji Catalyst – kompleksowa platforma dla dłużnych instrumentów
Catalyst integruje autoryzację i obrót długiem (od 2009 r.), oferując: obligacje skarbowe, korporacyjne, komunalne, listy zastawne i obligacje spółdzielcze. Platforma demokratyzuje dostęp do rynku obligacji dla inwestorów indywidualnych.
W 2019 r. wartość rynkowa obligacji korporacyjnych na Catalyst sięgnęła ~45 mld zł, a obrót wtórny ~1,68 mld zł (ok. 3,7% notowanych emisji). W obligacjach skarbowych kapitalizacja dominuje, ale obrót wtórny jest niski (~1 mld zł rocznie), gdyż inwestorzy preferują zakupy na rynku pierwotnym.
Subrynki Catalyst przedstawiają się następująco:
- rynek regulowany detaliczny (GPW),
- rynek regulowany hurtowy (BondSpot),
- alternatywny system obrotu detaliczny (GPW),
- alternatywny system obrotu hurtowy (BondSpot).
Obrót detaliczny odbywa się na GPW, hurtowy na BondSpot; minimalna wartość transakcji pakietowej na rynku hurtowym to co najmniej 100 tys. zł. Notowania prowadzone są w systemie ciągłym (model kierowany cenami) w godz. 9:00–17:30.
Emitent może rozpocząć od autoryzacji obligacji (bez wprowadzenia do obrotu). Dopuszczenie do rynku regulowanego Catalyst wymaga m.in. prospektu zatwierdzonego przez KNF, nieograniczonej zbywalności i braku postępowania upadłościowego lub likwidacyjnego.
Zalety i ograniczenia rynku pozagiełdowego
Do najważniejszych przewag rynku OTC należą:
- dostęp do instrumentów niedostępnych na giełdzie,
- elastyczne, niestandardowe struktury finansowe dopasowane do potrzeb stron,
- szybsze i tańsze pozyskanie kapitału przez mniejsze spółki,
- szersza dywersyfikacja portfela dzięki bogatszemu katalogowi aktywów.
Ograniczenia i ryzyka obejmują:
- niższą płynność wielu instrumentów,
- potencjalnie wyższą zmienność i mniejszą przejrzystość cen,
- wyższe ryzyko kredytowe i operacyjne wynikające z dwustronnej natury kontraktów,
- większą złożoność rozliczeń (choć KDPW_CCP istotnie je porządkuje i zabezpiecza).
Niedawne trendy i rozwój rynku OTC w Polsce
Najsilniejszą dynamikę widać w pochodnych stopy procentowej w PLN, napędzaną oczekiwaniami wobec zmian stóp Narodowego Banku Polskiego i aktywnym zarządzaniem ryzykiem.
Rosnący udział MŚP i klientów indywidualnych w segmencie walutowym wspierają platformy elektroniczne i szeroka dostępność technologii. Zaawansowany system rozliczeń KDPW_CCP wzmacnia bezpieczeństwo i niezawodność rozliczeń.
Wymogi EMIR i MiFID II zwiększyły przejrzystość, standaryzację raportowania i dokumentacji, ułatwiając nadzór i handel transgraniczny.